(Por: Gustavo Demarchi) – Al cabo de varios meses de arduas y complejas tratativas, la empresa cooperativa SanCor Cul acaba de anunciar públicamente que ha consensuado con las entidades bancarias acreedoras los correspondientes acuerdos para superar la situación de cesación de pagos que la embargaba. Como se recordará, los arreglos cancelatorios de deuda son financiados con recursos provenientes del convenio comercial oportunamente refrendado con BANDES, órgano financiero del gobierno venezolano que intervino para viabilizar la trascendente transacción. A su vez, la participación de Venezuela en la definición de la fórmula para solucionar la situación de la empresa láctea local, se desenvolvió en el marco de un entendimiento económico y político pactado por los presidentes Kirchner y Chávez.
Según informaron a la prensa las autoridades de SanCor, el acuerdo alcanzado con los acreedores financieros es altamente beneficioso para la entidad cooperativa. En efecto, se obtuvo una quita de cerca del 42 % sobre el capital adeudado, mientras que el monto remanente será honrado al contado con los fondos que aporta BANDES en pago del convenio comercial mencionado. Éste obliga a la empresa láctea a proveer a Venezuela de leche en polvo durante los próximos 12 años con saldos dinerarios ajustables en dólares al 3% anual.
Esto quiere decir que SanCor está reestructurando el conjunto de su pasivo bancario en condiciones ventajosas en la medida en que el nuevo stock de deuda devengará en el futuro una tasa de interés acorde con los mercados de financiación internacionales; costo al que, default mediante, las empresas argentinas rara vez tienen acceso, salvo aquellas compañías que son de perfil multinacional. Por cierto, que el costo financiero emergente del replanteo resultará menos oneroso que el que devengaban los mutuos bancarios originarios, teniendo en cuenta el fuerte spread diferencial existente entre el mercado crediticio doméstico y el externo.
Además, el «enroque» realizado entre los anteriores acreedores y el nuevo (BANDES) ofrecería otra ventaja a la empresa cooperativa hasta ayer en situación de bancarrota: las obligaciones resultantes de la aplicación de la ingeniería financiera que se formalizó se amortizarán mediante entregas de productos lácteos que son resultado de la elaboración propia de la gran usina industrial argentina. Es decir, está canjeando un pasivo oneroso y de apremiante exigibilidad por un convenio comercial a atender con recursos que, como la leche en polvo y el know how tecnológico, forman parte de lo que SanCor sabe hacer mejor y para lo cual cuenta con la más sólida experiencia en Latinoamerica.
Todo parece indicar, entonces, que es justificable el entusiasmo de los directivos de la cooperativa que, no solo consiguieron alejar a la empresa del abismo concursal que podría haber desembocado en la quiebra, sino que han logrado articular una solución eficiente que oxigena su ecuación financiera y patrimonial abriendo un abanico de interesantes expectativas. Sin embargo, efectuando una evaluación más profunda de la situación en la que queda SanCor una vez concluido el proceso de reestructuración encarado, surgen algunas dudas y se detectan eventuales acechanzas que examinaré a continuación.
Nubarrones que oscurecen el horizonte
La leche en polvo, «moneda de pago» aceptada para abonar el pasivo contraído con el gobierno de Venezuela, si bien podría definirse como un commoditie agro-industrial, no cotiza en ningún mercado internacional estandarizado. Por ello, es difícil disponer de un precio de referencia que sea aceptado universalmente para este singular producto. Lo cierto es que, durante el período en que transcurrieron las negociaciones entre SanCor, los banqueros y el gobierno venezolano, el precio internacional de la leche en polvo se incrementó sostenidamente llegando a duplicarse en los últimos meses.
Ignoramos si el precio pactado por tonelada a entregar fue fijado con anterioridad, lo cual estaría representando al día de hoy una enorme ganancia financiera para la parte compradora; o bien, si existe alguna fórmula de ajuste de dicho valor que prevea el impacto de los movimientos que surjan en el respectivo mercado. Obviamente, la dispersión que se produzca entre el precio reconocido contractualmente para amortizar el pasivo y el que convalide el mercado en cada ciclo, representará un beneficio financiero adicional para el acreedor. Al respecto, téngase en cuenta que los analistas del comercio internacional coinciden en predecir que este tipo de mercaderías seguirán transándose en mercados fuertemente demandados y, por ende, con precios en alza.
En línea con el párrafo precedente, para merituar si estamos frente a un buen arreglo o uno potencialmente ruinoso, habría que conocer con certeza cuál es la incidencia que ejercerá el volúmen de producción de lácteos comprometido con BANDES sobre el conjunto de la actividad industrial y comercial a desarrollar por SanCor. Si dicha incidencia es relevante, habría que decir que la empresa cooperativa está cediendo a mediano plazo -12 años- la muy favorable oportunidad que brindan los mercados de exportación de productos primarios y agroindustriales, resultado de la fenomenal expansión del consumo operada en los países asiáticos que, hasta no hace mucho tiempo atrás, revistaban en el quejoso «tercer mundo».
Por su parte, de ser significativa la participación de Venezuela en la demanda comercial que, en mérito al convenio, atenderá SanCor en el futuro, habrá que considerar las dificultades de caja que podrían aparecer cuando deba pagar a los tamberos asociados la leche que procesará industrialmente para embarcar a Venezuela sin recibir ningún pago a cambio. Por añadidura, si el mercado mundial sigue operando con la firmeza que lo hace en la actualidad, el sesgo entre los precios libres (internos y/o externos) y el contractual provocará distorsiones que implicarán diferencias que, de no ser compensadas con los excedentes que aporten otras actividades empresariales, representarán quebrantos económicos acumulables.
En todo proyecto de ingeniería financiera de características similares al que estamos examinando, al momento de perfeccionarse la documentación respectiva y de abonarse los montos convenidos en pago de los préstamos bancarios en juego, se cancelan las garantías que respaldaron los mutuos firmados originariamente. En este caso puntual, presumo que no será así ya que para viabilizar el «paquete» a nivel binacional, el Banco de la Nación Argentina libró un aval a favor del gobierno de Venezuela en garantía de cumplimiento de lo pactado. Es decir, si SanCor no cumple lo que firmó el BANDES puede ejecutar al Banco Nación, esto es, al Estado argentino. Ello me hace suponer que el BNA, mientras esté vigente el convenio comercial con Venezuela, se quedará con las garantías reales (prendas e hipotecas sobre activos físicos, tenencias accionarias, bonos y ON, etc.) que le endosen las demás entidades bancarias que, como se informó, cobran en efectivo sus respectivas acreencias y se desvinculan definitivamente del asunto.
Lo anterior significa dos cosas:
1ro.) Los estados contables de SanCor conservarán similar nivel de exposición en materia de endeudamiento y, dada la relevancia de los activos inhibidos en carácter de cobertura del aval endosado al BANDES por el BNA, la empresa cooperativa seguirá sin recuperar su condición de sujeto crediticio manteniéndose fuera del sistema institucionalizado de préstamos. Es decir, que por mucho tiempo no habrá «plata fresca» para proporcionar liquidez a la operatoria corriente y menos aún para realizar inversiones; salvo la que aporte Venezuela, si cumple con facilitar el capital de trabajo que la cooperativa le requerirá más adelante.
2do.) Más allá de las opiniones políticamente sesgadas de quienes, ignorantes de la metodología que se estila en este tipo de transacciones, elogiaron ingenuamente la supuesta generosidad del presidente Hugo Chávez cuando asumió el salvataje de la cooperativa, lo cierto es que el gobierno de Venezuela ha concretado un negocio por demás provechoso. Por un lado, se asegura la provisión de un producto de consumo básico cuya demanda internacional está en alza, el cual pagará a valores depreciados. Por el otro, obtiene una modalidad de distracto contractual por la cual el Banco de la Nación Argentina -es decir, todos nosotros- deberá abonar hasta el último centavo si la parte deudora deja de atender las entregas de mercadería o cae en ostensible insolvencia; es decir, formaliza una transacción con riesgo cero. Finalmente, en los próximos años Venezuela recibirá de parte de una de las empresas mejor calificada del mundo en la materia, una transferencia de tecnología específica que, de ser bien aplicada, le permitirá a los venezolanos convertirse en molestos competidores de su proveedor actual, forzado a ceder su capacidad empresarial. Aquí cabe concluir que el mandatario bolivariano, siendo un enemigo declarado del capitalismo «salvaje», demostró ser una luz para concretar un negocio brillante para sus intereses personales y políticos, y presuntamente leonino para SanCor y la «hermana» República Argentina.
Cuando la limosna es grande…
Finalmente, cerrando esta evaluación primigenia de la reestructuración de pasivos de SanCor, cabe agregar un comentario general a lo dicho por el Gerente de la empresa cooperativa con relación a la opción que ejercieron los banqueros involucrados en la negociación. Se enfatiza el hecho positivo que significa haber logrado, contra el pago inmediato, una quita del 42% de parte de los bancos. No se evalúa, en cambio, el aspecto negativo que ello conlleva.
Efectivamente, los acreedores optaron por ceder casi la mitad de sus acreencias contra la seguridad de cobrar ahora y, de ese modo, poder «zafar» del problema de forma inmediata. La alternativa que ningún banco convalidó -salvo el BNA, que quedó «pegado» con el aval- consistía en renovar el crédito otorgado sin quita de ningún tipo, acreencia a amortizar en 12 años de plazo, incluidos 3 de gracia con una tasa anual del 5%. En términos de matemática financiera pura, la propuesta implica que el acreedor recuperaría el triple de lo que obtiene quien cobra cash. Ello es así, sin tener en cuenta los múltiples servicios bancarios que podría facturar aquel banco que mantenga en el tiempo una vinculación de tal naturaleza.
Como corolario de la actitud asumida por los banqueros, habría que interpretar que al preferir la propuesta de «fuerte quita y pago ya», las entidades crediticias ponen en evidencia indirectamente sus expectativas limitadas y un bajo nivel de confianza hacia el desenvolvimiento futuro del cliente en crisis. De lo contrario, hubieran analizado con más detenimiento la refinanciación sugerida por éste; oferta que ofrece evidentes aspectos atractivos, salvo que el deudor exhiba un flujo de fondos de dudosa sustentabilidad a mediano plazo; que se desconfíe del plan de negocios y del gerenciamiento que podría imponer el nuevo socio comercial; o ambas cuestiones a la vez.
Gustavo Ernesto Demarchi
Balvanera Sud, 23 de julio de 2007
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